李若愚 國(guó)家信息中心預(yù)測(cè)部

中國(guó)網(wǎng)/中國(guó)發(fā)展門(mén)戶網(wǎng)訊隨著經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，美歐央行開(kāi)始調(diào)整國(guó)際金融危機(jī)時(shí)期執(zhí)行的超寬松的非常規(guī)貨幣政策，逐步推動(dòng)貨幣政策回歸正常化。美歐央行政策調(diào)整基于其經(jīng)濟(jì)基本面的變化，相關(guān)政策調(diào)整對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)有直接的影響和沖擊。分析美歐貨幣政策正常化前景，有助于把握當(dāng)前及未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)的變化。

美歐貨幣政策正常化的推進(jìn)情況

2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后，美歐央行均面臨短期政策性利率降到零后的“流動(dòng)性陷阱”，常規(guī)的貨幣政策手段和操作目標(biāo)面臨失效的困境。美歐央行不得不推行非常規(guī)的貨幣政策，實(shí)施了以購(gòu)債為主的量化寬松（QE）政策、發(fā)布前瞻性指引、對(duì)商業(yè)銀行通過(guò)央行進(jìn)行再融資和在央行的準(zhǔn)備金存款實(shí)行“負(fù)利率”等手段。

隨著經(jīng)濟(jì)狀況企穩(wěn)復(fù)蘇和市場(chǎng)功能逐步恢復(fù)，美國(guó)啟動(dòng)了貨幣政策正常化進(jìn)程，歐元區(qū)也將貨幣政策正常化提上了日程。貨幣政策正常化是指貨幣政策由應(yīng)對(duì)危機(jī)狀態(tài)向常規(guī)狀態(tài)轉(zhuǎn)變、逐步退出非常規(guī)政策手段的過(guò)程。從數(shù)量上看，貨幣政策正常化要求退出QE并實(shí)現(xiàn)貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表的“縮表”；從價(jià)格上看，則要求將短期政策性利率上調(diào)至正常水平，消除“負(fù)利率”狀態(tài)。需要指出，前瞻性政策是指中央銀行向公眾發(fā)布關(guān)于未來(lái)貨幣政策取向的信息，作為央行與市場(chǎng)溝通并管理公眾預(yù)期的工具，很可能成為一項(xiàng)常規(guī)性貨幣政策工具被長(zhǎng)期使用，不存在退出的問(wèn)題。

1.美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正常化步伐堅(jiān)定、快速

美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面向好支持美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟并推動(dòng)貨幣政策正常化。2014年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)日趨穩(wěn)健。2014-2017年美國(guó)年度實(shí)際GDP增速基本在2%以上運(yùn)行（除2016年為1.5%以外），年均值達(dá)到2.3%。包括美聯(lián)儲(chǔ)在內(nèi)的多數(shù)研究機(jī)構(gòu)對(duì)美國(guó)潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的估計(jì)大都在1.5%-2%之間。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定。2010年以來(lái)，美國(guó)失業(yè)率持續(xù)下降，2018年5月降至3.8%這一歷史低值。由于美國(guó)實(shí)際GDP增長(zhǎng)率高于潛在增長(zhǎng)率，失業(yè)率接近甚至可能低于自然失業(yè)率，通脹前景隨之增強(qiáng)。2014-2017年美國(guó)核心CPI同比漲幅分別為1.7%、1.8%、2.2%、1.8%，2018年5月CPI同比漲幅為2.8%，創(chuàng)2012年3月以來(lái)最高水平。

美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正常化采取“先加息、后縮表”以及“快加息、慢縮表”的方式。2014年9月美聯(lián)儲(chǔ)公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）會(huì)議正式提出了貨幣政策正常化的原則和計(jì)劃，包括提高聯(lián)邦基金利率和其他短期利率至正常水平、減少美聯(lián)儲(chǔ)所持有的證券兩方面內(nèi)容。2014年10月底美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束購(gòu)債計(jì)劃，QE政策正式退出舞臺(tái)。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正常化采取了“先加息、后縮表”的方式。自2015年12月美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟本輪加息周期以來(lái)，截至目前已加息7次，其中，2015年和2016年分別加息一次，2017年加息三次，2018年以來(lái)已加息兩次。伴隨加息，美聯(lián)儲(chǔ)一直對(duì)貨幣政策正常化計(jì)劃進(jìn)行討論和補(bǔ)充，明晰“縮表”路線細(xì)節(jié)。直至2017年10月，美聯(lián)儲(chǔ)才正式啟動(dòng)“縮表”進(jìn)程。從執(zhí)行力度來(lái)看，加息步伐明顯快于縮表進(jìn)程。2018年4月末，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模降至4.37萬(wàn)億美元，比2017年10月末縮減了880億美元，其中，美聯(lián)儲(chǔ)持有的國(guó)債規(guī)模縮減了530億美元，持有的抵押貸款支持證券（MBS）規(guī)模縮減了260億美元。按照美聯(lián)儲(chǔ)提出的縮表計(jì)劃，2017年11月至2018年4月，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)縮減1100億美元，其中，持有的國(guó)債規(guī)模應(yīng)縮減660億美元，持有的MBS規(guī)模應(yīng)縮減440億美元。美聯(lián)儲(chǔ)縮表的實(shí)際進(jìn)程遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于計(jì)劃水平，說(shuō)明美聯(lián)儲(chǔ)在政策實(shí)踐中并未充分利用既定的到期償付上限，而是悄然放緩了縮表速度。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭向好有助于美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策進(jìn)一步正常化。今年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)繼續(xù)向好，一季度GDP季調(diào)環(huán)比折年率為2.0%。家庭消費(fèi)增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁，5月份零售額季調(diào)同比增長(zhǎng)率達(dá)6.21%，創(chuàng)六個(gè)月來(lái)新高。6月份美國(guó)ISM制造業(yè)PMI為60.2，比上月上升1.5個(gè)點(diǎn)，Markit的調(diào)查顯示，5月美國(guó)服務(wù)業(yè)PMI終值為56.8，為三年來(lái)的新高。出口季調(diào)同比增速逐月加快，5月出口同比增長(zhǎng)9.91%，為2011年11月以來(lái)最高值。經(jīng)濟(jì)形勢(shì)好轉(zhuǎn)使美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)定貨幣政策正常化的信心。美聯(lián)儲(chǔ)FOMC成員在今年6月13日議息會(huì)議上將美國(guó)2018年GDP增速的預(yù)測(cè)從2.7%上調(diào)至2.8%，2019年和2020年的GDP預(yù)測(cè)保持不變；同時(shí)將2018年的失業(yè)率預(yù)測(cè)從3.8%下調(diào)至3.6%，將2019年和2020年的失業(yè)率預(yù)測(cè)均從3.6%下調(diào)至3.5%；將2018年總體通脹預(yù)測(cè)從1.9%上調(diào)至2.1%，將2018年的核心通脹預(yù)測(cè)從1.9%上調(diào)至2.0%，2019年和2020年的通脹預(yù)測(cè)保持不變。美聯(lián)儲(chǔ)FOMC成員對(duì)2018年聯(lián)邦基金利率預(yù)測(cè)中值為2.4%，2019年為3.1%。據(jù)此推斷，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景偏樂(lè)觀，2018年還會(huì)有2次加息，2019年可能加息3次。按照縮表計(jì)劃，4-6月份美聯(lián)儲(chǔ)減持的國(guó)債與MBS規(guī)模為每月300億美元，7-9月份升至每月400億美元，10月份起升至每月500億美元。

2.歐元區(qū)試圖尋求貨幣政策正常化，態(tài)度非常謹(jǐn)慎

歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇支持歐洲央行尋求貨幣政策正常化。與美聯(lián)儲(chǔ)相比，歐元區(qū)超常規(guī)貨幣政策除采取QE和前瞻性政策指引外，還將主要再融資利率、借款便利和存款便利利率調(diào)降至“負(fù)值”。受歐債危機(jī)影響，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)2012-2013年連續(xù)兩年負(fù)增長(zhǎng)。從2014年起，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有所好轉(zhuǎn)，2015年復(fù)蘇勢(shì)頭進(jìn)一步加快，2016年經(jīng)濟(jì)增速自國(guó)際金融危機(jī)以來(lái)首次超過(guò)美國(guó)，2017年經(jīng)濟(jì)增速達(dá)2.3%，創(chuàng)下2007年以來(lái)的最高水平。隨著經(jīng)濟(jì)回暖，歐元區(qū)就業(yè)狀況也趨于好轉(zhuǎn)，失業(yè)率自2013年底以來(lái)持續(xù)回落，2018年5月降至8.4%，為2009年1月以來(lái)的最低水平。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與就業(yè)狀況向好抬升了通脹水平，歐元區(qū)CPI同比漲幅由2016年的0.2%升至2017年的1.5%，2018年5月為1.9%，創(chuàng)2013年2月以來(lái)最高水平。

歐元區(qū)貨幣政策正常化進(jìn)程尚未開(kāi)啟。與美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息和縮表相比，歐元區(qū)貨幣政策正常化進(jìn)程尚未開(kāi)啟。但隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的好轉(zhuǎn)，歐洲央行在維持政策利率“負(fù)利率”不變的同時(shí)，開(kāi)始縮減購(gòu)債規(guī)模，為停止QE做準(zhǔn)備。2017年10月，歐洲央行議息會(huì)議決定在2018年1月至9月，將每月購(gòu)債規(guī)模由600億歐元縮減至300億歐元。2018年6月14日歐洲央行議息會(huì)議宣布，若經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)合適，從今年9月至12月底，其每月購(gòu)債規(guī)模將減半至150億歐元，年底前將終止購(gòu)債計(jì)劃。

歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭趨弱使歐洲貨幣政策正常化存在變數(shù)。2018年以來(lái)，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)增長(zhǎng)放緩跡象。一季度歐元區(qū)GDP同比增長(zhǎng)2.5%，低于去年第四季度的2.8%水平。截至6月份，歐元區(qū)制造業(yè)PMI已連續(xù)6個(gè)月回落，跌至18個(gè)月來(lái)的低位，法國(guó)、德國(guó)分別創(chuàng)16個(gè)月和18個(gè)月新低。截至4月份，歐元區(qū)19國(guó)工業(yè)產(chǎn)出同比增速連續(xù)4個(gè)月下降。歐元區(qū)政治風(fēng)險(xiǎn)上升，意大利和西班牙政局動(dòng)蕩給歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)前景蒙上陰影。歐洲央行在6月14日議息會(huì)議上將2018年歐元區(qū)GDP增速預(yù)期值由2.4%調(diào)降至2.1%，將歐元區(qū)通脹率預(yù)期值由1.4%調(diào)升至1.7%，但仍低于2%的目標(biāo)值。由于歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇面臨較大不確定性，且尚未達(dá)到通脹目標(biāo)水平，歐洲央行對(duì)貨幣政策正常化非常謹(jǐn)慎。6月14日的議息會(huì)議決定將保持利率不變“至少”至2019年夏天，同時(shí)為繼續(xù)貨幣寬松設(shè)置了相對(duì)開(kāi)放的選擇，若有必要將對(duì)到期債券維持再投資至QE結(jié)束后很長(zhǎng)一段時(shí)間。

圖1：美國(guó)與歐元區(qū)制造業(yè)PMI走勢(shì)

美歐貨幣政策正常化推進(jìn)的影響

1.美國(guó)貨幣政策正常化先發(fā)優(yōu)勢(shì)將助推美元保持相對(duì)強(qiáng)勢(shì)

美國(guó)貨幣政策正常化進(jìn)程較歐元區(qū)遙遙領(lǐng)先，這一先發(fā)優(yōu)勢(shì)推動(dòng)美元指數(shù)由弱轉(zhuǎn)強(qiáng)，自2014年9月美聯(lián)儲(chǔ)提出貨幣政策正常化的原則和方案到2016年末，美元指數(shù)累計(jì)上漲23.8%。但2017年全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)全面增長(zhǎng)，聯(lián)合國(guó)數(shù)據(jù)顯示，全球近2/3的國(guó)家經(jīng)濟(jì)增速高于上年，這是全球經(jīng)濟(jì)近十年來(lái)最大范圍的增長(zhǎng)提速。2017年全球經(jīng)濟(jì)的協(xié)同增長(zhǎng)、尤其是歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭增強(qiáng)使市場(chǎng)預(yù)期以歐洲央行為首的非美經(jīng)濟(jì)體將會(huì)加快采取貨幣政策正常化舉措，美元貨幣政策正常化的先發(fā)優(yōu)勢(shì)因而被削弱。美元指數(shù)貨幣籃子中，歐元是最重要、權(quán)重最大的貨幣，占美元指數(shù)貨幣籃子構(gòu)成的57.6%。歐元匯率對(duì)美元指數(shù)走勢(shì)有決定性影響。“歐元強(qiáng)、美元弱”導(dǎo)致2017年美元指數(shù)累計(jì)下跌13.0%。進(jìn)入2018年，美國(guó)與歐元區(qū)等非美經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭再次分化，加之美聯(lián)儲(chǔ)今年以來(lái)兩次鷹派加息，美國(guó)貨幣政策正常化先發(fā)優(yōu)勢(shì)重又顯露，美元再次轉(zhuǎn)強(qiáng)，美元指數(shù)2月至5月累計(jì)上升5.6%。

2.美國(guó)貨幣政策正常化推高美債收益率且與歐債利差擴(kuò)大

美國(guó)國(guó)債收益率走勢(shì)很大程度上受制于其貨幣政策取向。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)短期國(guó)債收益率主要受聯(lián)邦基金基準(zhǔn)利率、短期資金面等因素影響；美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債收益率影響因素要多些，通脹預(yù)期、經(jīng)濟(jì)走勢(shì)以及美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策操作均對(duì)其有較大影響。物價(jià)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)都是貨幣政策最終目標(biāo)所在，所以通脹預(yù)期和經(jīng)濟(jì)走勢(shì)最終也會(huì)反映到貨幣政策調(diào)整上。2014年底以來(lái)，隨著美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟并逐步推進(jìn)貨幣政策正常化進(jìn)程，美國(guó)1年期國(guó)債收益率也開(kāi)始持續(xù)攀升，由2014年末的0.25%上升至2018年5月末的2.23%。美國(guó)10年期國(guó)債收益率變化相對(duì)滯后，但自2016年底以來(lái)也開(kāi)啟了上升之旅，由2016年末的2.45%升至2018年5月末的2.83%。2017年10月，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)“縮表”、減少持有的國(guó)債后，美國(guó)國(guó)債收益率上升速度有所加快。

圖2：美國(guó)與歐元區(qū)國(guó)債到期收益率走勢(shì)

美國(guó)國(guó)債收益率是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，也是市場(chǎng)利率的基準(zhǔn)。美國(guó)國(guó)債收益率的上升抬升了市場(chǎng)資金成本，帶來(lái)流動(dòng)性緊縮效應(yīng)，加劇了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格的調(diào)整。由于歐元區(qū)貨幣政策正常化尚未開(kāi)啟，歐債收益率仍穩(wěn)定在較低水平，美債與歐債收益率之差因而擴(kuò)大，對(duì)美元相對(duì)歐元表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)形成支撐。

3.美歐貨幣政策正常化推進(jìn)的疊加效應(yīng)將加劇全球流動(dòng)性緊縮

在2015-2016年美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)推進(jìn)貨幣政策正常化的同時(shí)，歐元區(qū)仍保持超常規(guī)寬松的貨幣政策，從而與美聯(lián)儲(chǔ)政策形成一定“對(duì)沖”，緩解了全球流動(dòng)性的收緊。2017年市場(chǎng)對(duì)歐元區(qū)貨幣政策正常化的樂(lè)觀預(yù)期則帶來(lái)“歐元強(qiáng)、美元弱”的匯率格局，導(dǎo)致美元指數(shù)走弱。可見(jiàn)，歐元區(qū)與美國(guó)之間在貨幣政策上的反向操作以及市場(chǎng)對(duì)歐元區(qū)貨幣政策正常化的樂(lè)觀預(yù)期緩解了美國(guó)貨幣政策正常化所帶來(lái)的緊縮效應(yīng)。

但這一情況正發(fā)生改變。一方面，歐元區(qū)貨幣政策的邊際收緊將與美國(guó)貨幣政策收緊形成“共振”。歐元區(qū)貨幣政策正常化步伐雖不及預(yù)期，但年底前結(jié)束QE已基本確定，2019年也可能進(jìn)行首次加息，從而開(kāi)啟正常化進(jìn)程。美歐貨幣政策操作正由“反向”變?yōu)椤巴颉薄Ａ硪环矫妫磥?lái)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正常化的先發(fā)優(yōu)勢(shì)將繼續(xù)保持，美歐政策利率差距未來(lái)將進(jìn)一步擴(kuò)大。歐洲央行貨幣政策正常化進(jìn)程大約落后于美聯(lián)儲(chǔ)4年。歐洲央行最早于2019年加息。與之相比，今年年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)仍有兩次加息的可能，2019年可能加息3次。總體來(lái)看，全球流動(dòng)性將日益緊張，美元年內(nèi)可能保持相對(duì)強(qiáng)勢(shì)。

4.新興市場(chǎng)國(guó)家面臨資本外流與本幣貶值壓力

鑒于美元的世界貨幣地位，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正常化帶來(lái)的流動(dòng)性收縮效應(yīng)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好降低并導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格下跌是全球性的。而美元指數(shù)的走強(qiáng)與美國(guó)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的上升使美元資產(chǎn)更具吸引力，加劇了資本從新興市場(chǎng)國(guó)家流出并回流美國(guó)。今年4月中旬以來(lái)，美元指數(shù)一掃頹勢(shì)，美國(guó)國(guó)債收益率也強(qiáng)勢(shì)攀升。新興市場(chǎng)國(guó)家資本流出與本幣貶值壓力明顯加大。截至6月末，阿根廷比索對(duì)美元較3月末累計(jì)貶值39%，巴西雷亞爾累計(jì)貶值17%，墨西哥比索累計(jì)貶值8%，南非蘭特和土耳其里拉均累計(jì)貶值16%。國(guó)際金融協(xié)會(huì)(IIF)最新公布的數(shù)據(jù)顯示，5月外國(guó)投資者總計(jì)拋出123億美元新興市場(chǎng)債券和股票資產(chǎn)，是2016年11月以來(lái)最大的單月資金外流。展望未來(lái)，美國(guó)貨幣政策正常化的持續(xù)推進(jìn)與歐元區(qū)的逐步跟上將帶來(lái)全球金融市場(chǎng)與資本流動(dòng)的調(diào)整，推動(dòng)新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)金融脆弱性進(jìn)一步暴露。全球資金成本中樞的進(jìn)一步上移將全球范圍內(nèi)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好調(diào)整和資產(chǎn)價(jià)格調(diào)整，資本將從新興市場(chǎng)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)撤出，也會(huì)推動(dòng)全球匯率調(diào)整，新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣面臨貶值壓力。在全球超寬松貨幣環(huán)境拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)的情況下，新興市場(chǎng)國(guó)家金融動(dòng)蕩不可避免。

5.我國(guó)面臨人民幣匯率穩(wěn)定和保持貨幣政策獨(dú)立性的兩難選擇

對(duì)我國(guó)而言，加快金融開(kāi)放的情境下，“蒙代爾不可能三角”的目標(biāo)沖突上升。“蒙代爾不可能三角”指在匯率穩(wěn)定、獨(dú)立的貨幣政策和資本的自由流動(dòng)三個(gè)目標(biāo)中，一個(gè)國(guó)家不能三者兼顧，只能三者取其二。今年4月的博鰲亞洲論壇上，習(xí)近平主席宣布“中國(guó)將大幅放寬包括金融業(yè)在內(nèi)的市場(chǎng)準(zhǔn)入”，央行行長(zhǎng)易綱具體闡述了我國(guó)年內(nèi)將落地的11項(xiàng)進(jìn)一步金融開(kāi)放措施，并明確給出落地時(shí)間表。金融擴(kuò)大開(kāi)放意味著資本自由流動(dòng)程度將提高，人民幣匯率穩(wěn)定和保持貨幣政策獨(dú)立性兩者間需要進(jìn)行選擇和取舍。未來(lái)美國(guó)貨幣政策正常化將推動(dòng)美國(guó)國(guó)債收益率進(jìn)一步上升，從而壓縮中美利差。今年以來(lái)，中美利差逐步收窄，10年期國(guó)債收益率來(lái)看，中美利差已由2017年11月底1.67個(gè)百分點(diǎn)的高位收窄到6月末的0.63個(gè)百分點(diǎn)。如果中國(guó)國(guó)債收益率跟隨其上升，雖然能保持中美利差對(duì)人民幣匯率穩(wěn)定的支持作用，但將加劇國(guó)內(nèi)債市的調(diào)整壓力。尤其是今年以來(lái)國(guó)內(nèi)信用債違約潮爆發(fā)情況下，可能帶來(lái)信用風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的交織與疊加。如果中國(guó)國(guó)債收益率保持穩(wěn)定，甚至下行，則中美利差會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大，人民幣對(duì)美元短期貶值壓力會(huì)加大。

圖3：中國(guó)與美國(guó)10年期國(guó)債收益率利差走勢(shì)

建議維持穩(wěn)健中性的政策取向

1.高度重視美歐貨幣政策正常化外溢效應(yīng)，做好政策預(yù)案

我國(guó)正處于打好“防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)”攻堅(jiān)戰(zhàn)的關(guān)鍵階段。美歐貨幣政策正常化的外溢效應(yīng)使國(guó)際金融風(fēng)險(xiǎn)隱患增多，增加了外部風(fēng)險(xiǎn)向內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和傳導(dǎo)的可能性。為此，要高度重視外部環(huán)境的變化，做到未雨綢繆、統(tǒng)籌兼顧，及時(shí)調(diào)整金融風(fēng)險(xiǎn)隱患的處置重點(diǎn)，把握好結(jié)構(gòu)性去杠桿的力度和節(jié)奏，加強(qiáng)貨幣政策、監(jiān)管政策、外匯政策等的前瞻性和協(xié)調(diào)性。落實(shí)中央政治局會(huì)議提出的“要推動(dòng)信貸、股市、債市、匯市、樓市健康發(fā)展，及時(shí)跟進(jìn)監(jiān)督，消除隱患”的要求，提前做好應(yīng)對(duì)人民幣匯率貶值和跨境資金流出的政策預(yù)案。在金融市場(chǎng)擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放的情況下，增強(qiáng)人民幣匯率浮動(dòng)彈性，為維護(hù)貨幣政策獨(dú)立性創(chuàng)造條件。同時(shí)，更為重視跨境資金流動(dòng)的宏觀審慎管理，密切關(guān)注國(guó)際形勢(shì)變化對(duì)資本流動(dòng)的影響，防止發(fā)生資本大規(guī)模外流情況下的市場(chǎng)動(dòng)蕩。

2.保持貨幣政策獨(dú)立性，維持穩(wěn)健中性的政策取向

盡管外部環(huán)境有所變化，但我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行的突出矛盾仍集中在國(guó)內(nèi)，貨幣政策需保持一定的獨(dú)立性，為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和高質(zhì)量發(fā)展?fàn)I造中性適度的貨幣金融環(huán)境。當(dāng)前貨幣政策需要在穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、防風(fēng)險(xiǎn)多重目標(biāo)之間尋找平衡。中美貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)一定的下行壓力，“去杠桿”的深入開(kāi)展要防止出現(xiàn)“處置風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)”。貨幣政策要堅(jiān)持穩(wěn)健中性的基調(diào)，加大靈活調(diào)整、定向支持的力度，以應(yīng)對(duì)可能發(fā)生的不確定性、保持銀行體系流動(dòng)性平穩(wěn)充裕、融資成本總體穩(wěn)定。

3.增強(qiáng)人民幣匯率浮動(dòng)彈性，加強(qiáng)跨境資金流動(dòng)的宏觀審慎管理

從目前結(jié)售匯狀況與外匯儲(chǔ)備變化看，我國(guó)跨境資金流動(dòng)形勢(shì)仍保持總體平衡，外匯形勢(shì)總體有利于人民幣匯率保持基本穩(wěn)定。而且，前期采取的抑制外匯需求的外匯管理政策已全部恢復(fù)中性。保持人民幣匯率基本穩(wěn)定和管控外匯形勢(shì)具有較好的條件和手段。未來(lái)應(yīng)適度增強(qiáng)人民幣匯率雙向浮動(dòng)彈性，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。發(fā)揮逆周期因子的調(diào)節(jié)作用，加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)預(yù)期的引導(dǎo)和管理，防止形成單邊預(yù)期。進(jìn)一步完善境內(nèi)外聯(lián)動(dòng)的跨境資金流動(dòng)監(jiān)測(cè)、預(yù)警和管控機(jī)制，做好風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)和預(yù)警，加強(qiáng)跨境資金流動(dòng)的宏觀審慎管理，必要時(shí)可考慮重新實(shí)行逆周期外匯管理政策。

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